CAS PRATIQUE · ACTIVISME Lagardère vs Amber — la commandite qui n'a pas résisté.
Pendant quatre ans, le fonds Amber Capital de Joseph Oughourlian a usé de tous les leviers
possibles — accumulation au capital, batailles juridiques, contestations d'AG, alliances de
circonstance — pour faire céder la commandite Lagardère, l'un des derniers carcans de
gouvernance bétonnés du CAC. À l'arrivée : transformation en société anonyme, prise de
contrôle par Vivendi, et un cas d'école désormais cité dans toutes les facultés de droit des
affaires françaises.
12 min de lecture Niveau avancé Mis à jour le 3 juin 2026
La commandite : un château fort statutaire
Lagardère SCA — société en commandite par actions — c'est l'archétype d'une structure de
gouvernance pensée pour qu'un actionnaire dilué reste maître chez lui. La famille fondatrice
contrôle, via le gérant commandité (Arnaud Lagardère, puis Lagardère Capital & Management),
l'ensemble des décisions stratégiques, sans dépendre du capital qu'elle détient. Les
commanditaires — c'est-à-dire les actionnaires « classiques » — apportent les fonds, touchent
les dividendes, mais n'ont aucun pouvoir réel sur la marche du groupe.
Le verrou de la commandite. Pour modifier le pacte qui lie commandité et
commanditaires, il faut l'accord
cumulatif de l'AG des commanditaires
et
du gérant commandité. Autrement dit : tant que le commandité dit non, rien ne bouge. Cette
structure a longtemps été présentée comme une « protection contre les OPA hostiles ». En
pratique, c'est aussi un blocage de toute mise sous tension de la direction.
L'entrée d'Amber et le pari de l'activisme
Joseph Oughourlian, gérant et fondateur du fonds Amber Capital, commence à accumuler des
titres Lagardère à partir de 2016 et franchit 5 % fin 2018. Sa thèse est classique : actifs sous-valorisés (Hachette
Livre, Lagardère Travel Retail, Paris Match…), gouvernance défaillante, décote de holding
excessive. Le pari plus audacieux : faire céder la commandite — ce qu'aucun activiste n'avait
réussi en France avant lui sur une telle taille de groupe.
Au fil des années, Amber franchit progressivement les paliers de déclaration AMF : 5 %, 10 %,
15 %. À chaque palier, le fonds déclare publiquement ses intentions, dénonce la dérive des
résultats, et appelle les autres minoritaires à se manifester. Le fonds finit par
s'approcher des 20 % du capital — soit, dans une SCA aux flottants éclatés, le statut de
premier actionnaire commanditaire.
Quatre années de guerre de tranchée (2018-2022)
1
2018 — Premier choc à l'AG
Amber attaque la rémunération du commandité et la politique d'investissement
(notamment le maintien de Lagardère Sports, déficitaire). Plusieurs résolutions
d'opposition recueillent un score embarrassant pour la direction. Les principaux
actionnaires institutionnels (Qatar Holding, Marc Ladreit de Lacharrière) restent
fidèles à Arnaud Lagardère.
2
2020 — L'irruption de Vincent Bolloré
Vivendi/Bolloré entre au capital de Lagardère et se positionne aux côtés d'Amber sur
certaines revendications, sans pour autant former un concert. La situation devient
triangulaire : Lagardère, Amber, Bolloré. Le commandité Arnaud Lagardère, fragilisé,
doit céder du terrain pour préserver la commandite elle-même.
3
2021 — La transformation en SA est concédée
Après un long bras de fer, l'AG vote la transformation de la SCA en SA (société
anonyme). C'est la fin de la commandite Lagardère. La gouvernance bascule en
conseil d'administration classique, ouvrant mécaniquement la voie à une prise de
contrôle majoritaire.
4
2022 — Vivendi lance son OPA
Avec la transformation en SA, le verrou statutaire saute. Vivendi lance une OPA
sur Lagardère. Amber, dont la thèse est validée, a cédé son bloc à Vivendi à
24,10 € en décembre 2021. Vivendi dépasse ensuite 57 % du capital.
L'irruption de Vivendi : la fin de l'indépendance
Le moment-pivot du dossier, c'est l'arrivée de Vivendi. Sans lui, Amber n'aurait
probablement pas réussi à faire basculer la commandite. Avec lui, le rapport de force
devient asymétrique : un industriel coté à 25 milliards d'euros face à un commandité dont
les marges de manœuvre sont juridiquement étroites et financièrement limitées. Vivendi
installe sa propre gouvernance et change le management opérationnel. Lors de la scission de
Vivendi en décembre 2024, la participation est transférée à Louis Hachette Group ;
Lagardère SA reste cotée.
L'effet de levier de l'alliance. Amber seul, à 20 %, ne pouvait pas
changer la commandite. Mais en créant une masse critique avec un acteur stratégique (Vivendi,
qui voulait Lagardère pour des raisons industrielles), l'activiste a transformé son
capital en levier décisif. C'est un schéma de plus en plus utilisé : l'activiste ne va
pas jusqu'au bout seul, il rend possible la sortie en attirant un industriel.
Les leçons pour l'investisseur particulier
A
Une commandite n'est pas indestructible
Pendant des décennies, on a appris aux investisseurs qu'une commandite était
de facto non-OPAble. Lagardère démontre le contraire : suffisamment de pression
sur l'AG, une coalition entre activiste et industriel, et le verrou peut tomber. À méditer
quand on regarde Michelin ou Hermès (autres sociétés en commandite).
B
Suivre les déclarations AMF de l'activiste
Chaque franchissement de seuil d'Amber sur Lagardère a été un point d'entrée
stratégique pour les investisseurs avertis. Le cours réagissait à chaque
déclaration. Sur Aktior, la
page Franchissements permet de suivre ces signaux
en temps réel.
C
L'activisme est un horizon long
Environ cinq ans entre l'entrée d'Amber au capital (2016) et la chute de la commandite
(2021). Investir « avec » un activiste demande de la patience. La prime activiste
n'est pas un trade trimestriel : c'est un horizon 3 à 7 ans, qu'il faut être prêt à
tenir.
Avertissement. Cet article retrace une situation historique à partir de
sources publiques (déclarations AMF, communiqués Lagardère et Vivendi, presse économique).
Il ne constitue ni une recommandation d'achat sur Vivendi ou ses dérivés, ni une analyse
financière au sens de la réglementation MIF.
