GUIDE PRATIQUE
L'expert est-il indépendant ? Son rapport est-il valable ? La check-list.
Dans une offre de fermeture, le rapport de l'expert indépendant est la pièce qui décide de votre prix de sortie. Or tout, dans ce rapport, est encadré par des textes précis — et chaque manquement est un angle de contestation. Voici la check-list complète, article par article, avec à chaque fois où vérifier et quoi faire si la case n'est pas cochée. Contexte utile : sur 209 rapports recensés depuis 2020 dans notre observatoire, 99 % concluent à l'équité. Le contrôle, c'est vous.
A. L'indépendance de l'expert (art. 261-4 RGAMF + instruction DOC-2006-08, art. 1)
Le texte ne fixe aucun seuil chiffré — ni pourcentage de chiffre d'affaires, ni nombre maximal de missions. Tout repose sur des notions souples… que la pratique récente a commencé à chiffrer : en octobre 2024, l'AMF a récusé Accuracy sur les OPR Bolloré pour des missions représentant ≈ 14 % de son chiffre d'affaires d'expertise réalisées avec le même groupe depuis 2012 (notre décryptage).
- ☐ Aucun lien juridique ou capitalistique avec la cible, l'initiateur ou leurs conseils (art. 261-4 I).
- ☐ Pas d'évaluation de la société dans les 18 derniers mois (sauf prolongement de mission déclaré).
- ☐ Pas de mission de conseil dans les 18 derniers mois pour l'une des sociétés concernées ou une société qu'elle contrôle.
- ☐ Aucun intérêt financier dans la réussite de l'offre, ni créance ou dette sur les sociétés en présence — et une rémunération forfaitaire, jamais liée à l'issue de l'offre (DOC-2006-15).
- ☐ Pas d'interventions répétées avec les mêmes banques présentatrices ou le même groupe « si la fréquence est susceptible d'affecter l'indépendance ». Où vérifier : la liste obligatoire de ses missions des 12 derniers mois (dans le rapport) — et nos fiches cabinet qui agrègent ces listes sur 6 ans, banque par banque.
- ☐ Déclaration d'indépendance sincère et complète : l'expert peut « auto-justifier » un risque de conflit, mais une omission (comme les « moins de 1 % » d'Accuracy face aux 14 % réels) est un motif de récusation à elle seule.
- ☐ Adhésion à une association reconnue par l'AMF (l'APEI — art. 263-1) : non obligatoire, mais son absence prive d'un niveau de contrôle déontologique.
B. La désignation et le calendrier (art. 261-1, 261-1-1 et 262-1 RGAMF)
- ☐ Cas de désignation respecté : expert obligatoire avant tout retrait obligatoire, en cas de conflit d'intérêts au conseil, d'offre par le contrôlant, d'opérations connexes, etc. (art. 261-1 I et II).
- ☐ Comité ad hoc : depuis la réforme de 2020, l'expert est proposé par un comité d'au moins 3 membres du conseil, à majorité indépendante, qui suit ses travaux (art. 261-1 III). À défaut, le nom devait être soumis à l'AMF, qui peut s'y opposer sous 10 jours de négociation (art. 261-1-1) — c'est la fenêtre pour écrire si l'expert pressenti a un passif.
- ☐ Nom et contact de l'expert publiés dès l'annonce de l'opération — c'est ce qui permet de lui adresser des observations (le canal le plus fiable, avant même le dépôt).
- ☐ Délai de travail ≥ 20 jours de négociation entre la lettre de mission et le rapport (art. 262-1) ; un rapport rendu trop vite est attaquable. Si le délai n'a pas suffi : le rapport doit le dire et être remis « en l'état », sans attestation.
- ☐ Lettre de mission écrite et annexée au rapport (DOC-2006-08, art. 1), avec programme de travail, heures et rémunération prévues.
C. Le contenu obligatoire du rapport (DOC-2006-08, art. 3 et 4)
Douze rubriques sont imposées. Les plus souvent négligées — donc les plus utiles au contestataire — sont en tête de liste.
- ☐ Liste des missions d'expertise des 12 derniers mois (sociétés, initiateurs, banques) — la matière première du contrôle d'indépendance.
- ☐ Montant des honoraires, avec heures et qualifications de l'équipe — et une justification obligatoire si < 50 000 € HT (un rapport au rabais se paie dans la qualité).
- ☐ Chapitre dédié aux observations écrites des actionnaires : chaque observation reçue doit être traitée. S'il n'y en a aucune… c'est souvent que personne n'a écrit. Écrivez.
- ☐ Analyse critique du travail des banques présentatrices : l'expert doit discuter leurs évaluations, pas les recopier. Comparez les deux fourchettes — des chiffres identiques partout sont un signal d'alerte.
- ☐ Diligences réelles (art. 4) : discussion du plan d'affaires avec la direction, mention des divergences avec les conseils, personnes rencontrées, lettre d'affirmation.
- ☐ Examen des accords connexes (pactes, compléments de prix, synergies chiffrées) susceptibles de rompre l'égalité entre actionnaires.
- ☐ Déclaration d'indépendance, adhésion APEI, fondement réglementaire, revue qualité indépendante du rapport — les rubriques formelles, vite vérifiées, parfois manquantes.
D. La qualité de l'évaluation (DOC-2006-15 + doctrine des décisions récentes)
- ☐ Approche multicritère réelle : méthodes intrinsèques (DCF, ANR) ET analogiques (comparables, transactions), plus les références (cours, ANC, objectifs d'analystes). Une méthode unique favorable à l'initiateur ne passe pas le standard du juge (CA Paris, EDF, 2 mai 2023).
- ☐ Toute méthode écartée est justifiée — idéalement avec le résultat qu'elle aurait donné. L'ANR écarté sur une holding est LE grand classique à contester (doctrine constante depuis 2002 ; cf. non-conformités Bolloré 2025).
- ☐ Chaque paramètre est fondé : WACC et beta cohérents avec les comparables, croissance terminale vs consensus, primes/décotes documentées. Les décisions Bolloré ont censuré une « fiscalité » de 8,6 % comptée deux fois, une prime de contrôle de 25 % « sans fondement tangible » et une actualisation de trésorerie sur 100 ans à 7,5 %.
- ☐ Plan d'affaires critiqué, pas subi : l'expert peut retenir un plan modifié par ses soins ; les écarts avec la communication financière antérieure doivent être signalés (réforme 2020). Un plan opportunément écrasé juste avant l'offre se voit.
- ☐ Tests de sensibilité présentés sur les hypothèses clés.
- ☐ Offres de fermeture — « comply or explain » : si le prix est sous l'ANC, sous les moyennes pondérées 60/120/180 jours ou sous des transactions significatives de moins de 18 mois, l'écart doit être justifié. Nos pages d'opérations affichent automatiquement la comparaison aux moyennes pré-annonce.
- ☐ Tous les actifs comptés : trésorerie (rémunérée !), actifs hors exploitation, immobilier à valeur d'expertise, litiges en cours (sinon : complément de prix). L'hôtel « valorisé zéro » d'EEM est le contre-exemple type.
E. Si une case n'est pas cochée : vos quatre leviers
- Observations écrites à l'expert (copie contactOPA@amf-france.org) pendant l'offre — il doit y répondre dans son rapport. Précédent : addendum et prix relevé sur Tarkett (2025). Contacts et mode d'emploi.
- Opposition à la désignation (art. 261-1-1, 10 jours) si le passif de l'expert le justifie — précédent Accuracy/Bolloré (oct. 2024).
- Insuffisances significatives du rapport (conflit non révélé, incohérences, lacunes) : l'AMF peut imposer un nouvel expert aux frais de la société (art. 261-1-1 II).
- Conformité : l'AMF peut refuser l'offre malgré l'attestation (L. 621-8-1 et L. 433-4 II CMF — Bolloré 2025) ; sa décision se conteste devant la cour d'appel de Paris sous 10 jours.
Textes : règlement général AMF, art. 261-1 à 263-8 ; instructions DOC-2006-08 et DOC-2006-07 ; recommandation DOC-2006-15 ; réforme issue de l'arrêté du 28 janvier 2020. Pour aller plus loin : le rôle de l'expert indépendant, contester une offre publique, et l'observatoire des experts (209 rapports analysés, récurrences banque par banque). Ceci n'est pas un conseil juridique : pour un recours, consultez un avocat spécialisé en droit boursier.